lördag 10 maj 2014

Protector Försäkring - tankar kring Q1 och funderingar kring värdering

Protector redovisade igår det bästa kvartalsresultatet någonsin. Det operativa resultatet landade på 162 (miljoner norska kronor) jämfört med 142 föregående år. Operativt resultat är det resultat som jag tycker är mest intressant att titta på för att förstå Protectors finansiella utveckling. Definitionen av operativt resultat är resultat före skatt och säkerhetsavsättningar. Det operativa resultatet "tvättas" rent från säkerhetsavsättningen som varierar kraftigt mellan kvartalen. Säkerhetsavsättningen ligger som en skuld i balansräkningen och hänger ihop med att man sätter av en buffert för oförutsedda kostnader för eventuella kostnader för större katastrofer t.ex.

2013 landade det operativa resultatet på 430 vilket är den guidning som bolaget ger för 2014. Man förväntar sig alltså nu ett resultat i nivå med 2013. Resultatet efter skatt landade 2013 på 3,50 kronor. Med samma skatt och säkerhetsavsättning för 2014 kan vi alltså förvänta oss en vinst på denna nivå.

Dock är säkerhetsavsättningen lägre i år, än så länge, vilket kan indikera ett högre resultat per aktie för 2014 än för 2013. Försäkringsbranschen är volatil vilket gör att det inte går att säga än hur 2014 kommer att sluta. Mer än hälften av Protectors resultat kommer från förvaltningen av finansiella tillgångar och dessa varierar över tid liksom försäkringsverksamheten.

Danmark och Sverige gör ännu förlust i försäkringsverksamheten då de inte nått en tillräckligt volym. Bolaget flaggar för att de kommer att nå en tillräcklig volym under 2014 och cost ratio kommer då falla drastiskt. Detta är spännande. Bolaget tjänar mycket stora pengar redan nu och blir man lönsam i Sverige och Danmark kommer detta addera ytterligare resultat.

Jag tror att Protector kommer höja prognosen ytterligare under året så länge aktie- och obligationsmarknaden är stabil. Det operativa resultatet kommer bli högre än under 2013. Protector har en historik av höjda prognoser vilket innebär att man är försiktig och preciserar sig löpande under året. Det känns tryggt.

Vad har då bolaget för en uthållig lönsamhet och vad är aktien värd?

Bolagets investeringsportfölj ligger på ca 4,7 miljarder norska kronor och kommer öka ytterligare under året. Säg att den kommer att ligga på ca 5 miljarder vid årsskiftet. En uthållig avkastning sätter jag till ca 4 %. Detta skulle innebära 200 miljoner norska kronor årligen i resultat från investeringsportföljen.

Försäkringsdelen borde kunna ge ca ca 170-200 miljoner norska kronor på intäkter på ca 1,7-2,0 miljarder norska kronor (CR 90 %).

Det ger ett resultat före säkerhetsavsättning och skatt (operativt resultat) på ca 370-400 miljoner, något lägre än bolagets nuvarande prognos. Verksamheten tuggar i dagsläget på i en högre takt än vad jag räknar med är uthållig. Det beror på mycket god avkastning på investeringsportföljen samt lägre combined ratio än 90 %. Det är möjligt att detta är uthålligt men inget jag räknar med i min prognos. Med Danmark och Sverige lönsamma kanske CR ligger närmare 85 % än 90 %? Det återstår att se.

Skatt tillkommer med ca 25 % vilket ger ca 300 miljoner i nettoresultat, 3,60 kr per aktie.

Det finns 83 miljoner aktier i Protector vilket ger ett börsvärde på 2,4 miljarder norska kronor till aktiekursen 29 norska kronor. Bolaget är idag värderat till ca 8 gånger uthållig årsvinst och ca 6 gånger operativt resultat. Det är lågt (för lågt), enligt min mening. Både utifrån nuvarande vinstnivåer och framtida vinstnivåer. Värderingen beaktar inte att resultatet kommer att stiga kommande år i takt med att tillväxten fortsätter i Danmark och Sverige och att bolaget uppnår lönsamhet i dessa länder.

Jag vill påstå att aktien är värd mellan 40-50 kronor i dagsläget men betydligt mer om den goda utvecklingen fortsätter. Jag har tidigare sagt att Protector är ett intressant byte för något större försäkringsbolag och den teorin kvarstår. Ett uppköp över tid är troligt. Dock ser jag själv hellre att bolaget fortsätter att växa organiskt på egen hand och kanske intar ytterligare någon marknad när Sverige och Danmark har uppnått lönsamhet. Finland kanske kan vara av intresse? Möjligen Holland, England eller Tyskland? Det återstår att se vad de har i kikaren framöver.

Protector är ett av de mest kvalitativa bolagen som jag har analyserat. Jag är mycket imponerad av hur bolaget driver verksamheten och jag är dessutom mycket imponerad över hur proffsigt bolaget kommunicerar med marknaden. Detta sker dessutom när bolaget växer kraftigt vilket gör det än mer imponerande.

Till sist så är utdelningspotentialen mycket stor i bolaget och på sikt borde större delen av årsresultatet kunna delas ut. 3 kronor i utdelning ger en mycket god årlig ränta vid dagens aktiekurs.

Länk delårsrapport Q1 2014

Länk presentation Q1 2014

38 kommentarer:

  1. När man har Securitas som kund med de galna priserna dem får betala så borde ju Sverige snart ligga på plus :)
    // C

    SvaraRadera
  2. Riktigt bra sammanfattat av dig, ägamintid.

    Om jag förstått det hela rätt (pratar nu om utdelning). Om Person A köper aktier för 100k nu på måndag och kursen står relativt stilla till nyår (28kr). Beräkna att utdelning är ca 3kr/aktie. Får denna person då 3kr x antal aktier (i detta fall 3333st) = 9999kr

    Ledsen för kortfattat inlägg men sitter på paddan och svårt att skriva på bussen. Likaså ber jag om förståelse för min okunskap ang. aktier/utdelningar.

    SvaraRadera
    Svar
    1. 3 kr förväntar jag mig inte till nästa år. Men på sikt (2-4 år) borde de kunna dela ut nästan hela vinsten. Som anonym nedan skriver så tillkommer också eventuell skatt.

      Radera
  3. Stämmer, dock tillkommer skatten.

    SvaraRadera
  4. Är det vettigast att äga detta bolag i en kapitalförsäkring eller ISK utifrån diskussionen som varit avseende källskatt?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag har samtliga mina innehav i ISK. Men det är en annan diskussion som kräver mer information för att reda ut vad som är bäst. Det får vi ta i ett annat inlägg. Det förekommer rätt mycket diskussioner om detta på diverse bloggar.

      Radera
  5. Bra analys ÄMT det här måste vara ett av nordens bästa case.
    Några småsaker kan du förklara varför säkerhetsavsättning skulle ligga som en skuld i balansräkningen?
    Det borde väl vara en tillgång som man kan använda vid behov?

    Du skriver att du inte tror att avkastningen på investeringsportföljen nu är uthållig. Det kanske man kan hålla med om eller i alla fall kommer den att variera och så måste man väl ta hänsyn till att investeringsportföljen växer så starkt?

    Hur ser du på att bolaget är så överkapitaliserat nu? Vad tror du om återköp av aktier, extra utdelning eller är det bättre att företaget behåller för ev företagsköp?

    Keep up the good work! Mvh

    SvaraRadera
    Svar
    1. Säkerhetsavsättningen är en reservering för framtida kostnader. Man tar kostnaden nu för förväntade framtida kostnader alternativt som en buffert för eventuella framtida kostnader. Om inte dessa kostnader uppstår så kan man givetvis föra tillbaka skulden och då blir det en intäkt som ökar resultatet.

      Jag har satt en nivå på 4 % som uthållig när jag räknar på resultatet. Den kommer jag ha kvar oavsett hur stor investeringsportföljen är. Men 4 % på 10 miljarder är givetvis mer än 4 % på 5 miljarder. Mellan kvartal och år kommer avkastningen att svänga kraftigt även om största delen ligger i tryggare alternativ.

      Jag ser nog att bolaget behåller delar av vinsterna i bolaget för att växa obehindrat. Bolaget avkastar, trots att man är överkapitaliserad, 20-30 % på eget kapital vilket är enormt bra. Skulle de återköpa aktier eller dela ut extra pengar så hade de haft en ännu högre avkastning på eget kapital men också en mindre säkerhetsmarginal. Jag ser återköp av aktier och högre procentuell utdelningsandel några år fram i tiden när tillväxten är lägre och bolaget ytterligare mer lönsamt.

      Dock kan återköp bli aktuellt redan under innevarande år då det är ett bra sätt att hantera överkapitaliseringen på ett flexibelt sätt. De äger ju runt 3 miljoner aktier redan som köpts för en tid tillbaka sedan.

      Radera
  6. Vi har i princip identiska antaganden kring intjäningsförmågan med skillnaden att jag räknar med 28 % bolagsskatt i Norge och 86 miljoner aktier. Icke makulerade aktier är aktier vars vinst jag inte får ta del av :-)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Kenny skatteuttaget kan diskuteras det är möjligt att skatten teoretiskt är 28 % men bolaget har i sina rapporter hela tiden legat mellan 20-23 %.

      Aktierna som man tidigare köpt in däremot där gör du defenitivt en tankevurpa. När de är i bolagets förvar så är det samma som att de är makulerade och de får ju heller ingen del i utdelningen. I annat fall så skulle du räkna med om de har ett mandat från stämman att kunna ge ut mer aktier också... :)

      Radera
    2. Jag föredrar den teoretiska skatten alla dagar i veckan, kan inte se att det är normalt att betala för lite skatt under mycket lång tid.

      Hmm, tankevurpa säger du. Jag kan ju redovisa vad jag har tänkt.

      Återköpta aktier gör att vinst och eget kapital visserligen delas på färre aktier men bolaget kan när som helst sälja aktierna och få in likvider som ökar det egna kapitalet men späder ut kommande vinst per aktie för mig som aktieägare, dvs. i princip en emission. Ungefär som optioner som inte heller behöver med nödvändighet behöver lösas in mot aktier, men jag räknar alltid med det; diluted earnings per share är det som gäller.

      Mandat från stämman om att ge ut fler aktier räknas väl inte in i diluted earnings, eller gör det? Jag har ingen aning.

      Radera
    3. Ok för skatten då men gällande de återköpta aktierna defenitivt en tankevurpa... De återköpta aktierna har man ju tagit pengar i kassan för att köpa och de får ingen utdelning och är fullt jämförbara med makulerad eller ej utgivna aktier som man har stämmans godkännande för. Inget att skämmas för Kenny alla gör vi vurpor.... :)

      Radera
    4. Ja små vurpor gör vi alla med jämna mellanrum. Hehe, jag hoppas det inte verkar som att jag slåss med näbbar och klor för att försvara något jag har sagt även om det är fel, utan jag beskrev hur jag hade tänkt och jag är inte sämre än att jag kan dra bort tre miljoner aktier :-)

      Radera
    5. Ok bra Kenny! Mvh

      Radera
    6. Kenny, man må vel benytte 27% i framtidige analyser siden den norske regjeringen har satt ned selskapsskatten til 27% fra og med år 2014. (ref. http://www.regjeringen.no/nb/dep/fin/tema/skatter_og_avgifter/skattesatser-2014.html?id=748052 )

      Radera
    7. Tack för det, skruvar genast ned skattesatsen till 27 %! Jag har visst inte ett rätt idag... :-)

      Radera
    8. Ja, skatten är 27 % i Norge. Lägre i SE och DK.

      Radera
  7. Jag är riktigt sugen på att inta en position i Protector kommande vecka. Bolaget växer så det knakar och verkar undervärderat.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ska bli intressant att se hur många i "aktiebloggosfären" som tar in Protector nu i portföljen, flertalet tror jag!

      Radera
    2. De flesta har köpt sedan länge tror jag. Vi har diskuterat bolaget i knappt 1 år i bloggosfären.

      Radera
  8. Jag tror inte aktien är ny i blogosfären. Vissa har den, och vissa har valt att inte ha den.

    /K

    SvaraRadera
    Svar
    1. Visst en del bloggar om den men för de flesta är aktien utanför radarn. Inte en rad om rapporten i svensk massmedia och väldigt lite i Norge. Avanza t.ex har inga nyheter från bolaget och har inte ens öppnat forumet.

      P/e ca 7 och direktavkastning 6 % nu och ännu bättre siffror på prognosen för i år och det för ett bolaget som växer fint och är överkapitaliserat... Är det billigt eller är det billigt som sagt... en dubblare inom 2 år borde vara möjligt minst.

      Radera
    2. Lika bra med lite lugn i media, så kan vi få handla till vettiga nivåer länge till. Jag har inte bråttom.

      /K

      Radera
  9. Jag undrar också varför det är så knäpptyst överallt, borde inte denna aktie ha hittats av analytikerna än?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det är ju sådan aktier man ska köpa ju mindre det skrivs i massmedia desto större potential. Uppmärksamheten kommer succesivt nu har ju likviditeten förbättrats i aktien tidigare var den dålig.

      Radera
    2. Jag ser nu att det mest är AVA och NON på köpsidan.
      Jag tror att bolaget har lite dåligt rykte i Norge för enda gången det verkar skrivas om bolaget är när någon husköpare fått avslag via säljarens ägarskiftesförsäkring hos Prortector.... Det är ju sådana impopulära bolag
      som Buffett gillar att köpa dvs som är billiga av fel anledning...

      Radera
    3. Och i skrivande stund backar aktien, sjukt!

      Radera
    4. Bara att tanka... Vissa robotar verkar var inställda på
      att försäkringsbolag ska handlas i 6 % avkasstning där med basta hehe. Gjensidge gör ju det också men delar ut 75 % av resultatet, har inga sikkerhetsavsättningar och växer slowly... Till slut kommer verkligheten fram till dess bara ´å tanka som sagt.

      Radera
  10. "Säkerhetsavsättningen ligger som en skuld i balansräkningen och hänger ihop med att man sätter av en buffert för oförutsedda kostnader för eventuella kostnader för större katastrofer t.ex."

    Fast det här stämmer väl inte riktigt? Protector försäkrar ju inte mot "katastrofer". De har ju två ben: försäkringar vid husköp och workers compensation. Knappast någon katastrofbusiness. Avsättningarna är snarare för framtida utbetalningar på skador som redan inträffat.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja det stämmer. Men som jag förstår det så reserverar de för skador som skett men inte betalats ut. Jag tolkar säkerhetsavsättningen som att den avser t.ex. större kostnader för ägarskiften eller från en kommun som inte täcks i befintlig reservering. Som en buffert om kostnaderna blir större än man räknar med.

      Radera
    2. Nja det är nog snarare ett skatteavdrag som försäkringsbolaget har rätt att använda i uppbyggnaden av sin buffert. Inte för några konstaterade skador utan som en allmän reserv bara.

      Radera
    3. Ja, typ så. Sidan 34 i årsrapporten illustrerar ganska tydligt hur det funkar. Man avsätter ju för skador som uppstår i år 0, men utbetalningarna kan ju vara planerade för år 1, 2, 3, osv.

      Radera
  11. Istället för att skriva ett eget inlägg så kommer jag med en kommentar här även om de flesta nog redan läst ditt inlägg.

    Jag tror du har fel siffror, det operativa resultatet 2013 var 230 MNKR (inte 430).

    Jag tycker du har gjort en bra sammanfattning men ett av de värden jag tittar på har inte kommit upp. Total financial assets/book value. Detta ger ett värde (leverage) om hur mycket man får extra på avkastningen av den finansiella portföljen om man köper aktien. Total financial asset ligger nu på 4,676 miljoner NKR och book value är 2,515 miljoner NKR. Efter arsredovisningen 2013 steg aktien till 29 NKR och man hade då en kvot (leverage) på 1,6, nu har total financial asset ökat men aktikursen kvar på samma nivåer och leverage är nu 1,9. Dvs när de värde instrument man har har ökat 1,79% i värde under kvartalet (mina beräkningar) har man genom att äga aktien fått en avkastning på portföljen på 3,33% under kvartalet (jämför med investmentbolagens subtansrabatt). Enligt Aktiefokus har andra försäkringsbolag ett värde närmare 1. Så jämfört med andra försäkringsbolag är Protector's portfölj kraftigt undervärderar. Som du skriver är därför en aktiekurs kring 40 - 50 NKR lång ifrån orimlig. Med en kurs på 50 kroner skulle värded vara 1,1.

    Att få en avkastning på förvaltat kapital som är 1,9 gånger högre än vad marknaden ger och dessutom ha en verksamhet som ger vinst är inte illa.

    Räknar jag med en avkastning på helåret på en portfölj som ligger i samma storleks ordning som dagens portfölj och en avkastning på 5% (7,17% under Q1) får jag ett resultat kring 3,25. Lägre än förra året men jag räknar som vanligt mycket försiktigt. Att ge under P/E 10 för detta är billigt.

    Jag tycker dock det är för tidigt att kasta sig över nya marknader redan nu. Det skulle ta fokus från expansionen i Sverige och Danmark. Tidigast att man börjar med nya marknader 2016.

    Jag sitter kvar på mina Protector aktier ett tag till.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nej, det operativa resultatet var 430 MKR för 2013. Se årsredovisningen. https://www.protectorforsikring.no/cms/site/5/forside/About-Protector/investor-relation/_attachment/771?_download=true&_ts=1454b95e3bb

      Angående investeringsportföljen så har du helt rätt och det är ett mycket viktigt mått du tar upp. Dock vet jag inte vad du får book value på 2516 mkr ifrån? Book value ligger väl runt 777 mkr per sista december 2013 och solvenskapitalet låg väl på ca 1200 mkr.

      Nya marknader tror jag inte blir aktuellt förrän 2016-2017. De måste bli lönsamma i DK och SE först. Allt annat vore dumdristigt.

      Radera
  12. Angående nya marknader:

    Se följande presentation.

    Finland verkar vara en mycket tuffare och mer skyddad marknad än övriga Skandinavien. Övriga Europa, speciellt UK, verkar inget vidare.

    Jag är övertygad om att det finns en anledning till att Protector har expanderat till Sverige och Danmark från sin bas i Norge och inte till några andra länder. Jag hoppas innerligen att Protector inte expanderar till nya länder utan håller sig till det de är bäst på.

    SvaraRadera
  13. Den här kommentaren har tagits bort av skribenten.

    SvaraRadera

Related Posts Plugin for WordPress, Blogger...